凱雷商行重組中出局 并購市場競爭激烈
凱雷在重商行重組中出局，既反映了并購市場上的競爭日趨激烈，亦折射出監(jiān)管層對PE的微妙心理.
為了入股重慶市商業(yè)銀行（下稱重商行），美國凱雷集團(tuán)苦心經(jīng)營一年有余，又引入了香港大新銀行作為自己的投資伙伴。
然而始料未及的是，收官之際，大新銀行順利獲批，凱雷卻被監(jiān)管當(dāng)局一手阻擋在重商行大門之外。
近日重慶銀監(jiān)局向《財(cái)經(jīng)》記者證實(shí)，凱雷未能獲批的原因在于，它以“凱雷亞洲基金二號(hào)”的名義投資重商行，與中國《境外金融機(jī)構(gòu)投資入股中資金融機(jī)構(gòu)管理辦法》規(guī)定的要求相比，“硬條件不達(dá)標(biāo)”。
現(xiàn)在看來，凱雷入股與否，并不會(huì)延緩重商行的上市進(jìn)程。重商行董事長張復(fù)對《財(cái)經(jīng)》記者表示，重商行已經(jīng)改變了發(fā)行H股的初衷，轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股市場，希望能夠在年內(nèi)完成上市目標(biāo)。
不過，對于在中國市場上積極尋找機(jī)會(huì)的外資PE（PrivateEquityFund，私人股權(quán)投資基金）來說，監(jiān)管當(dāng)局審批的尺度尚需細(xì)細(xì)揣摩。
凱雷遇阻
2006年12月，香港大新銀行、美國凱雷集團(tuán)分別與重商行達(dá)成投資協(xié)議，其中作為戰(zhàn)略投資者的大新銀行以6.94億元人民幣收購重商行17％的股份，作為財(cái)務(wù)投資者的凱雷以3.26億元人民幣收購重商行7.99％的股份。以重商行2005年每股凈資產(chǎn)1.17元計(jì)算，市凈率為1.73倍（參見《財(cái)經(jīng)》2006年第3期“再造重商行”）。
大新銀行發(fā)布的公告顯示，大新銀行與重商行希望能夠在2007年4月1日之前完成協(xié)議轉(zhuǎn)讓的所有程序。
隨著時(shí)限不斷迫近，重商行方面終于傳出消息。張復(fù)首先證實(shí)，與大新銀行的股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易已經(jīng)于3月29日獲得中國監(jiān)管當(dāng)局的批準(zhǔn)，而凱雷仍需要提交更多的文件。
兩家同時(shí)入股，一家率先獲批，市場已經(jīng)嗅到了一絲對凱雷不利的信息。就在復(fù)活節(jié)前夕，凱雷入股重商行受阻的消息得到了確認(rèn)。
重慶銀監(jiān)局副局長李虎對《財(cái)經(jīng)》記者表示，凱雷以“凱雷亞洲基金二號(hào)”的名義進(jìn)來投資，與中國目前法律法規(guī)的要求不太符合，因此沒有批準(zhǔn)其入股申請。凱雷會(huì)否追加材料再作爭取，重慶方面目前沒有得到進(jìn)一步消息。
監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批的主要依據(jù)之一，是2003年12月由中國銀監(jiān)會(huì)頒布的《境外金融機(jī)構(gòu)投資入股中資金融機(jī)構(gòu)管理辦法》（下稱《管理辦法》）。要入股中資商業(yè)銀行的境外金融機(jī)構(gòu)，按《管理辦法》要求，應(yīng)具備“最近一年年末總資產(chǎn)原則上不少于100億美元”、“國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)最近二年對其給出的長期信用評(píng)級(jí)為良好”、“最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度連續(xù)盈利”等條件。
此次凱雷用以投資重商行的基金，乃是成立于2005年的“凱雷亞洲基金二號(hào)”。該基金募集資本18億美元，主要通過控股收購、私有化以及戰(zhàn)略性少數(shù)股權(quán)投資的方式，投資于日本以外的亞洲國家。
與《管理辦法》中各項(xiàng)規(guī)定相對照，從存續(xù)年限到總資本數(shù)量，“凱雷亞洲基金二號(hào)”仍有不少差距。
李虎表示，“我們跟凱雷談得很明朗，回復(fù)也很清楚，希望凱雷能夠跟包括重商行在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，在其他的領(lǐng)域以其他的形式展開合作?！?/FONT>
“監(jiān)管層對投資者資質(zhì)的考核，很多條文都是中國概念。”一位市場人士分析，“對于PE來說，最麻煩的在于實(shí)際資產(chǎn)規(guī)模。按照中國的概念，只有到位的資金才能記入資產(chǎn)，而PE都是承諾出資，不會(huì)有投資者為了第一筆投資將所有的錢都匯入PE賬上?！?/FONT>
“投資機(jī)構(gòu)是幫助別人管錢的，企業(yè)的形式不太一樣，凱雷的每一個(gè)基金都是單列的，在法律上是獨(dú)立的法人。以某一只基金的資質(zhì)來滿足監(jiān)管部門的要求，對一般的PE來說都會(huì)比較困難?！鄙鲜鋈耸康莱銎渲袘n慮。
棄H轉(zhuǎn)A
據(jù)李虎介紹，引入戰(zhàn)略投資者是重商行自己的意愿和戰(zhàn)略選擇；重慶銀監(jiān)局作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批的原則包括：第一，境外金融機(jī)構(gòu)的基本條件符合銀監(jiān)會(huì)的各項(xiàng)規(guī)定；第二，要“門當(dāng)戶對”，希望中外資機(jī)構(gòu)優(yōu)勢互補(bǔ)，有一個(gè)穩(wěn)固的合作基礎(chǔ)；第三，是防范風(fēng)險(xiǎn)，引資要符合銀行業(yè)發(fā)展的總體戰(zhàn)略，維護(hù)中資金融機(jī)構(gòu)的利益。
“國際上的大銀行對中國內(nèi)地的發(fā)展了解得不是很透徹，他們更愿意投資沿海地區(qū)?！币晃恢槿耸繉Α敦?cái)經(jīng)》記者說，“實(shí)際上是凱雷先跟重慶接觸并介紹了大新銀行進(jìn)來，正好迎合了重慶的需要。”
大新銀行資產(chǎn)規(guī)模超過580億港元，是大新銀行集團(tuán)（香港交易所代碼：2356）的全資子公司，而大新銀行集團(tuán)隸屬大新金融集團(tuán)（香港交易所代碼：0440，持有大新銀行集團(tuán)74.94％的權(quán)益）。據(jù)年報(bào)顯示，大新銀行集團(tuán)2005年底和2006年底總資產(chǎn)分別為895億港元和1020億港元，達(dá)到了《管理辦法》的要求；大新銀行在中小企業(yè)貸款、零售業(yè)務(wù)、個(gè)人業(yè)務(wù)方面具有一定優(yōu)勢，也符合重商行未來的業(yè)務(wù)定位。
雖然經(jīng)過了中國監(jiān)管當(dāng)局的審批，但大新銀行入股重商行也需要得到香港金管局的批復(fù)。大新銀行已經(jīng)與賣方于今年4月4日重新簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將達(dá)成各項(xiàng)審批條件的期限延長至6月3日。
只有大新一家戰(zhàn)投進(jìn)入，對于重商行號(hào)稱“龍蝦三吃”的重組計(jì)劃有一定影響。早前重商行的政府股東渝富公司計(jì)劃，以每股2.02元的價(jià)格溢價(jià)轉(zhuǎn)讓重商行24.99％合計(jì)5億股的股權(quán)，獲得收益約10億元；一方面回收當(dāng)時(shí)入股的資金投入，另一方面，溢價(jià)所得也可以彌補(bǔ)處置不良資產(chǎn)留下的4億元資金缺口。由于凱雷被拒，自然會(huì)影響渝富公司在引資階段的收益。
不過，經(jīng)過重組，重商行的資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)大為改觀。2006年，重商行錄得經(jīng)營利潤5.05億元人民幣，年底總資產(chǎn)330億元，資本充足比率接近12％，不良貸款比率收窄至1.53％。
張復(fù)表示，重商行資產(chǎn)質(zhì)量已經(jīng)達(dá)標(biāo)，目前的工作重點(diǎn)已經(jīng)從引資轉(zhuǎn)向上市，如果凱雷不能進(jìn)來，也不會(huì)尋找新的投資者。重商行已根據(jù)目前市場環(huán)境的變化修改了上市計(jì)劃——棄H股，轉(zhuǎn)而開始籌備A股IPO。
審批尺度
凱雷對于中國金融業(yè)的興趣由來已久，并已經(jīng)成功投資了太平洋人壽保險(xiǎn)有限公司。此次入股重商行，據(jù)了解頗有投石問路之意。
“4000萬美元的投資規(guī)模并不大，凱雷在某種程度上也是試探一下監(jiān)管層的政策導(dǎo)向?！币晃唤咏鼊P雷集團(tuán)的人士稱，作為《管理辦法》生效以來第一只投資中資銀行的PE，凱雷雖然在審批當(dāng)中積極溝通，但未能獲得網(wǎng)開一面的待遇。
“中國的金融監(jiān)管當(dāng)局一方面允許PE介入，另一方面在審批條件上對所有的金融機(jī)構(gòu)一視同仁?！币晃唤咏灰椎娜耸繉Α敦?cái)經(jīng)》記者說，“凱雷作為典型的PE基金，在一些具體的條件上無法滿足監(jiān)管層的要求。通盤考慮，監(jiān)管層并不希望在重商行這個(gè)案例上修改具體的引資尺度，就此開下先例?！?/FONT>
凱雷以前，PE投資中資銀行的先例屈指可數(shù)，均可以“特例”稱之。如新橋從2002年開始謀求入主深發(fā)展，當(dāng)時(shí)正值中國的銀行業(yè)改革思路初定，銀行業(yè)資產(chǎn)羸弱，政策面有意吸引外資以挽救銀行，但整個(gè)入股過程可謂一波三折，最后獲得了國務(wù)院特批才得以成功。
應(yīng)該承認(rèn)，深發(fā)展是少數(shù)沒有經(jīng)過國家或地方政府注資等財(cái)務(wù)重整程序便引入新股東的銀行之一。幾年之后，新橋主導(dǎo)之下的深發(fā)展業(yè)績明顯改善，然而深發(fā)展由于是股權(quán)較為分散、流通股占主導(dǎo)的上市公司，外資進(jìn)入后即是非不斷，更陷入了“引資－股改”困境。由于股改計(jì)劃幾番被否，深發(fā)展無法引入GE金融解決資本金不足的問題，至今仍未能滿足銀監(jiān)會(huì)核心資本充足率4％的要求。
2005年，淡馬錫計(jì)劃入股中國銀行10％的股份，亦曾遭遇異議。作為控制星展銀行等多家金融機(jī)構(gòu)的淡馬錫，在資質(zhì)上并不成問題；但反對者稱，淡馬錫帶有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)投資人色彩，不應(yīng)成為中行最主要的戰(zhàn)略投資人。最后淡馬錫入股比例改為5％。
此案例后，市場認(rèn)為，中國的監(jiān)管當(dāng)局更傾向引入傳統(tǒng)銀行作為戰(zhàn)略投資者，認(rèn)為銀行能夠給中資金融機(jī)構(gòu)帶來從產(chǎn)品設(shè)計(jì)到風(fēng)險(xiǎn)管理等方面的改善。
爭議PE
“財(cái)務(wù)重組－引資－上市”，已經(jīng)成為了中國銀行業(yè)改革的經(jīng)典操作，引得各級(jí)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)紛紛效法。目前，除了重商行，山東煙臺(tái)的恒豐銀行、洛陽市商業(yè)銀行、珠海市商業(yè)銀行等股份制銀行、城市商業(yè)銀行引資呈現(xiàn)一派繁忙景象。此種機(jī)會(huì)吸引來的不止是外資銀行，也有眾多的海外PE。
PE近年來在全球大行其道，幾乎每一起并購交易中都有他們的身影；與之相應(yīng)，反對PE的情緒也在升溫。最極端的例子，莫過于美國孤星集團(tuán)（LoneStar）在韓國的遭遇。
孤星于2003年10月以1.4萬億韓元（約15億美元）收購韓國外換銀行50.5％股權(quán)。2006年5月，孤星準(zhǔn)備與韓國國民銀行簽約，將韓國外換銀行以6.95萬億韓元（約合74億美元）出售給后者。此筆交易作價(jià)近4倍于原始投資，號(hào)稱韓國并購史上利潤最高的一筆交易。
不料，事后韓國檢察機(jī)關(guān)對這一交易發(fā)起了為期九個(gè)月的調(diào)查；進(jìn)而又以涉嫌操縱股價(jià)為理由，對孤星提起訴訟。最后，孤星只得取消了出售外換銀行股權(quán)的交易，調(diào)查將如何收場，尚不得而知。
孤星不孤。目前，很多國家出現(xiàn)了反PE的聲浪，認(rèn)為PE“趁人之危”購入資產(chǎn)，待東道國宏觀經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)之后再高價(jià)轉(zhuǎn)賣；PE又往往注冊在可以避稅的地區(qū)，令監(jiān)管者鞭長莫及；很多人亦對PE能夠提供的附加價(jià)值產(chǎn)生了疑問。
“現(xiàn)在監(jiān)管層恐怕有些想法，認(rèn)為銀行畢竟是銀行，作為被動(dòng)投資者，還是可以帶入一些技術(shù)經(jīng)驗(yàn)來。但是PE也作為被動(dòng)投資者進(jìn)入，能為銀行做的事情就不多了?！币晃籔E投資者這樣說。
對此，很多從事私人股權(quán)投資的人士認(rèn)為，PE同樣可以給銀行業(yè)帶來改善，其關(guān)鍵在于PE利益驅(qū)動(dòng)單一，能在最短時(shí)間內(nèi)促使被收購公司徹底重組，建立起良好的公司治理結(jié)構(gòu)，并從市場上引入專業(yè)人才，來解決風(fēng)險(xiǎn)控制、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、交易平臺(tái)等問題。
但事實(shí)上，目前的政策環(huán)境限制了PE大展手腳，如外資入股金融機(jī)構(gòu)的持股比例仍有限制，單個(gè)境外金融機(jī)構(gòu)向中資金融機(jī)構(gòu)投資入股比例不得超過20％，多個(gè)境外金融機(jī)構(gòu)投資入股比例合計(jì)不得超過25％。這使得外資PE不可能獲得金融機(jī)構(gòu)的控股權(quán)，也無法對問題金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行徹底的改造。
更重要的是，從2003年新橋收購深發(fā)展至今，市場氣候已翻天覆地，曾經(jīng)門庭冷落的商業(yè)銀行已經(jīng)成為資本競逐的目標(biāo)；流動(dòng)性過剩，更引發(fā)了中資與外資在并購案中的激烈爭奪。在這一背景下，PE顯然將面臨更多的挑戰(zhàn)。
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