華新賣得虧了還是賺了？

    2006年3月7日，G華新宣布，擬向豪西盟定向增發(fā)1.6億股A股，豪西盟由此成為G華新控股股東。作為發(fā)布《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》以來，簽署的第一例《外國投資者戰(zhàn)略投資框架協(xié)議》，又是第一個(gè)龍頭水泥企業(yè)將被外資控股，所以引起了廣泛的關(guān)注。據(jù)初步計(jì)算，豪西盟將為此支付約10億人民幣的代價(jià)。
    不同的反響
    10億元買來控股華新，華新水泥賣得值不值？
    對華新向豪西盟定向增發(fā)1.6億股A股，有人叫好，有人反對，有人不置可否，有人無動(dòng)于衷……
    拍手稱快的人說，說G華新為外資戰(zhàn)略投資上市公司開了一個(gè)好頭。此次華新定向增發(fā)其發(fā)行價(jià)格不僅沒有在20個(gè)交易日的均價(jià)基礎(chǔ)上打折，相反還向上溢價(jià)，發(fā)行價(jià)格規(guī)定為不低于本次公告日前20個(gè)交易日公司A股股票均價(jià)(5.07元人民幣)的120%，豪西盟顯然大度得很，而G華新可募得近10億元的資金，這對于公司下一步的發(fā)展顯然十分有利。
    持反對意見的人則認(rèn)為，中國GDP連續(xù)多年保持9%以上的年增幅，而股市卻持續(xù)了5年的熊市，絕大多數(shù)上市公司股票價(jià)格縮水近半，股票價(jià)、值嚴(yán)重分離。此外，對于鋼鐵、水泥這種周期性非常強(qiáng)的行業(yè)，以波峰、波谷時(shí)期的業(yè)績?yōu)榛A(chǔ)進(jìn)行市盈率定價(jià)有失偏頗。2005年，華新水泥毛利率跌至近年來的低點(diǎn)，僅為19.07%，利潤總額也因此降至8138萬元。但如果熨平產(chǎn)業(yè)周期，華新水泥近7年的平均毛利率為28.33%。所以按目前股市和行業(yè)狀態(tài)進(jìn)行估值，顯然不夠合理。
    日前國金證券的一份研究報(bào)告指出，發(fā)生在國際上的水泥產(chǎn)業(yè)資本并購多以噸水泥產(chǎn)能定價(jià)。而目前國內(nèi)水泥企業(yè)與外資企業(yè)的幾起并購中，定價(jià)依據(jù)多是凈資產(chǎn)評估定價(jià)，定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)與國外差異較大。耐人尋味的是，在國外習(xí)慣運(yùn)用多種因素進(jìn)行公司估值的外資，已在中國嘗到了使用凈資產(chǎn)收購的甜頭?，F(xiàn)在外資更傾向于按照凈資產(chǎn)為基準(zhǔn)與國內(nèi)企業(yè)談判。
    一件事情，有不同的、甚至是絕然相反的認(rèn)識并不奇怪，奇怪的是說來道去都是股評專家在議論。發(fā)生在水泥業(yè)的并購大案，近來倒是少聽到實(shí)業(yè)家們、水泥業(yè)內(nèi)學(xué)者們的聲音。如何正確評價(jià)，筆者自知有些業(yè)余而不敢妄加評說，只能把收集到的原始數(shù)據(jù)拿來，讓大家自行評鑒。
    豪西盟控股華新，投入是多少？
    此次G華新向的定向增發(fā)，發(fā)行價(jià)格規(guī)定為不低于本次公告日前20個(gè)交易日公司A股股票均價(jià)(5.07元人民幣)的120%。以此計(jì)算：豪西盟出資為：16000×5.07×120%=97344萬人民幣。
    追加以往的定向增發(fā)和擴(kuò)股：1999年的3月，豪西盟通過華新定向增發(fā)7700萬股B股而成為公司第二大股東的，其發(fā)行價(jià)為每股0.2609美元，折算為人民幣每股2.16元。豪西盟出資：7700×2.16=16632萬元人民幣。
    2005年4月29日，豪西盟通過大宗交易的方式購買了華新水泥B股876.13萬股，當(dāng)日華新B股的收盤價(jià)為每股0.338美元。按1美元兌換人民幣8.2144計(jì)算，折人民幣2.78元。豪西豪出資：876.13×2.78=2433萬元人民幣。豪西盟三次總投入為116409萬元人民幣。
    11多億人民幣，按我國目前建設(shè)新型干法生產(chǎn)線噸能力投資280元計(jì)算，可以建設(shè)兩條日產(chǎn)5000噸熟料的水泥生產(chǎn)線，即400萬噸的生產(chǎn)能力（不足華新生產(chǎn)能力的1/6）。
    豪西盟如若控股華新，所得是多少？
    據(jù)湖北省發(fā)改委的調(diào)研報(bào)告，華新集團(tuán)生產(chǎn)能力2500萬噸，按定向增發(fā)后豪西盟控股50.3%計(jì)算，得到的是：凈得1257.5萬噸生產(chǎn)能力（按控股50.3%計(jì)算），投資成本為92.6元/噸，僅為我們建設(shè)新型干法生產(chǎn)線成本的三分之一。由于已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了控股，實(shí)際上是得到了華新2500萬噸的生產(chǎn)能力和60～70億固定資產(chǎn)的使用、控制權(quán)。此外，無償?shù)玫饺A新集團(tuán)的品牌、專有技術(shù)等所有無型資產(chǎn)，無償取得華新水泥的營銷網(wǎng)絡(luò)和市場的支配地位。
    華新集團(tuán)付出的代價(jià)和所得是什么？
    華新集團(tuán)所付出的代價(jià)是失去了控股權(quán)，豪西盟的所得就是華新的所失，具有“中國水泥工業(yè)搖籃”美譽(yù)的百年華新今后的命運(yùn)將掌握在豪西盟的手中。無疑，在技術(shù)、管理和資金等各方面，華新都有將得到豪西盟更大的支持，因?yàn)楹牢髅耸撬目毓晒蓶|。當(dāng)下華新最實(shí)惠的所得是募得近10億元的資金，可用于進(jìn)一步的擴(kuò)張。但這種擴(kuò)張已不同于以前華新的擴(kuò)張，而是變成了跨國公司豪西盟的擴(kuò)張。
    看來，華新的所得并非是豪西盟的所失。
    一些跨國公司認(rèn)為，現(xiàn)在是收購中國企業(yè)的最好時(shí)機(jī)，收購價(jià)格正像中國的勞動(dòng)力一樣，比歐美低得太多；可以利用中國企業(yè)原有的銷售網(wǎng)絡(luò)、原材料和能源供給渠道以及品牌，再加上外商的資本和技術(shù)就可以逐步實(shí)現(xiàn)壟斷中國市場的目標(biāo)。華新水泥以10億元的代價(jià)讓外資控股是一宗什么樣的買賣，還是大眾來討論、公斷吧。