中集集團:退稅調(diào)整沖擊將迅速抹平

　　預計2007年南方中集車輛銷量目標在3.3~3.5臺（包含廂式車及骨架車）。基于對行業(yè)趨勢的預先判斷，公司在4~6月加大了對北美的出口交付量已規(guī)避出口退稅風險。我們估計07H2出口銷量將回調(diào)至1.3萬臺左右，南方中集剩余產(chǎn)能將轉(zhuǎn)產(chǎn)自卸車、混凝土攪拌運輸車等今年以來國內(nèi)旺銷品種。

　　在半掛車成本構成中，固定成本與人工等合計約占17~20%，其余80%均為鋼材及外協(xié)部件。在出口的廂式車及半掛車中，部分特殊鋼材及行走系統(tǒng)部件為進口，這部分成本并不受出口退稅調(diào)整的影響。假定07H2出口量為1.3萬臺、均價5.5萬元/臺、毛利率20%及進口部件成本占可變成本的35%，我們模擬在出口退稅稅率由17%調(diào)至9%后的凈利潤的變動情況如表2：

　　按我們的測算，出口退稅調(diào)整前后單車利潤下降約0.183萬元，按1.3萬輛計算凈利潤將因此減少約2380萬元；另一部份隱含的凈利潤下降是，因轉(zhuǎn)產(chǎn)后自卸車及混凝土攪拌運輸車毛利率低于出口產(chǎn)品（我們估計在14~16%），假定調(diào)整品種前后最終產(chǎn)值及銷售收入不變（按相當于0.6萬臺車，3.3億銷售收入計算），我們估計凈利潤將因此減少約1320萬元。合計凈利潤影響約3700萬元，對應EPS約0.014元。頂點財經(jīng)

　　專用車業(yè)務志在高遠，退稅調(diào)整無礙內(nèi)在價值提升

　　堅定看好物流現(xiàn)代化興起推動的專用車行業(yè)景氣

　　在我們4月28日的深度報告中，我們基于對國內(nèi)物流現(xiàn)代化進程的樂觀判斷給予了專用車業(yè)務更高的景氣預測。我們堅定看好一車多掛的運輸方式將絕不僅是港口碼頭的專利，而且還是大型汽車運輸公司、貨場、車站乃至個體運輸?shù)氖走x模式：按業(yè)界估算，與普通零擔運輸模式相比相比，半掛車更能夠提高公路運輸?shù)木C合經(jīng)濟效益，運輸效率可提高30～50%，成本降低20～30%，綜合油耗下降20～30%。頂點財經(jīng)

　　因此，我們相信國內(nèi)市場規(guī)模的持續(xù)擴大將有效消化出口退稅調(diào)整后公司產(chǎn)品的銷售市場結構調(diào)整。在此，維持4月28日報告對公司全年專用車輛銷量及銷售收入分別為12.9萬輛、100.6億元的預測。我們將在公司中期報告公布后對我們相應的盈利預測做出調(diào)整。

　　對外投資頻頻，外延式增長空間廣闊

　　離我們越來越近的BURG

　　對BURG罐式儲運設備資產(chǎn)的收購是我們近期關注的重點，我們認為完成上述并購將不會出現(xiàn)顛覆性的變化：一方面，公司通過有意識地調(diào)整并購資產(chǎn)范圍，避開了因罐箱市場份額可能過高而帶來的反壟斷調(diào)查；另一方面，公司選擇了新設子公司與合資的方式進行新公司運營也較此前的全面收購更為實際可行。

　　按并購進展的時間節(jié)奏等綜合判斷，我們認為在6月底、7月初完成對BURG并購具有很高的可能性，這將構成近期股價的重要催化劑。維持對BURG并購完成后的收入及盈利貢獻預測，假定07H2完成并表，銷售收入及權益凈利潤或分別增加20億、1.0億，對應EPS增厚約0.038元。

　　海內(nèi)海外頻頻出擊，專用車外延式擴張維持強勢

　　正如我們在此前報告中多次重申的觀點，雖然我們無法準確判斷中集集團(行情論壇)的下一次并購和外延式擴張何時發(fā)生，但它一定會發(fā)生。6月8日，公司與泰國三友機器制造集團、日本住友商事共同投資的中集三友車輛（泰國）有限公司在曼谷召開第一次董事會，標志著公司在東南亞地區(qū)首個營運基地誕生，中集專用車將首次出現(xiàn)在東南亞市場。中集三友首期規(guī)劃年產(chǎn)能為3600臺，包括主要經(jīng)營集平車、罐式車、廂式車及各類特種車等。同一天，公司下屬中集車輛（集團）有限公司與富士重工、住友商事及上海住友合資設立的子公司青島中集環(huán)境保護設備有限公司正式獲得營業(yè)執(zhí)照，在新公司中中集均處于絕對控股地位。頂點財經(jīng)

　　按公司專用車輛凈資產(chǎn)與最終年銷售收入約3~3.5倍的比例關系，初步地，我們認為上述兩項目至達產(chǎn)后將帶來新增銷售收入約8~10億元，相應權益凈利潤約4500~5000萬元。

　　維持“增持”評級

　　按實施送股及出口退稅調(diào)整實施后，我們估計的07年EPS約1.186元，相應的損益表如下：

　　上述損益表未考慮BURG并購完成后的收入及盈利增厚（07、08年），但考慮了6月公告的兩項目在08年的投產(chǎn)。假設BURG能夠在07H2事實并表，07年EPS約1.224元，按當前價格計算的07年PE約25.24倍。頂點財經(jīng)