當前時點看水泥：錯峰是手段，信心是關鍵

短期來看錯峰停產仍然是最有效的手段，雖然漲價后的持續(xù)性有待考驗，但其對于價格的托底作用已經驗證，而庫存的變化可能是漲價持續(xù)性的重要觀測指標，若庫存實現(xiàn)下降，則反映錯峰執(zhí)行狀況相對較好，對漲價的支撐更強。中長期來看，一方面水泥企業(yè)的現(xiàn)金儲備逐漸增厚，分紅能力預計將會增強，另一方面，隨著24年初國資委提出將市值管理納入央企負責人考核，并要求加大現(xiàn)金分紅力度，預計未來水泥公司分紅意愿也會更強，我們認為水泥仍是當前較好的紅利資產。

上半年行業(yè)盈利大幅承壓，企業(yè)利潤訴求明顯增強

我們統(tǒng)計的13家水泥上市公司24年一季度合計歸母凈利潤虧損15億元，系16年以來單季度首次虧損，且虧損總額超過上一輪15-16年底部。據(jù)業(yè)內消息統(tǒng)計，1-5月水泥行業(yè)虧損34億元，企業(yè)虧損面超過55%，從上半年水泥公司發(fā)布的業(yè)績預告來看，萬年青，上峰水泥，寧夏建材，華潤水泥同比大幅下滑60%以上，天山股份、冀東水泥、西藏天路、福建水泥上半年業(yè)績虧損，反映當前水泥行業(yè)已面臨較大的盈利壓力。而水泥行業(yè)中，頭部企業(yè)基本為央國企，2023年水泥熟料排名前十水泥企業(yè)，央國企產能為7.44億噸，占比達70%，在整體財政背景承壓和國央企加大對上市公司考核背景下，其下半年對利潤訴求或將更強。

短期來看錯峰停產仍是維護價格較好的手段，提價持續(xù)性要看庫存變化

從今年以來各地區(qū)漲價情況來看，主要有以下幾類：一是企業(yè)通過增加錯峰停產天數(shù)，減少供給的方式來推漲價格；二是受重大會議、環(huán)保等因素影響，導致生產端受限，如華北地區(qū)；三是成本端預計上漲，企業(yè)為傳導成本壓力而選擇漲價。我們認為短期來看錯峰停產仍然是最有效的手段，雖然漲價后的持續(xù)性有待考驗，但其對于價格的托底作用已經驗證，而庫存的變化可能是漲價持續(xù)性的重要觀測指標，若庫存實現(xiàn)下降，則反映錯峰執(zhí)行狀況相對較好，對漲價的支撐更強。

分紅能力逐漸增強，水泥仍是當前較好的紅利資產

水泥行業(yè)現(xiàn)款現(xiàn)貨的特點使其具備較優(yōu)的經營質量，過去水泥公司資本開支要用于項目建設、并購重組、礦權購置等，隨著水泥行業(yè)需求景氣度回落，主業(yè)的擴張也階段性進入尾聲，資本開支進入下行周期，而從自由現(xiàn)金流角度，我們觀察到頭部企業(yè)23年已開始改善，未來現(xiàn)金儲備仍有望穩(wěn)健增長。2023年水泥主要上市公司整體分紅率達到55%，自18年以來逐步提升（18年約34%），中長期來看，一方面水泥企業(yè)的現(xiàn)金儲備逐漸增厚，分紅能力預計將會增強，另一方面，隨著24年初國資委提出將市值管理納入央企負責人考核，并要求加大現(xiàn)金分紅力度，預計未來水泥公司分紅意愿也會更強，我們認為水泥仍是當前較好的紅利資產。

下半年環(huán)比改善可能性較大，ROE提升有望催化估值修復

我們對下半年水泥價格仍保持相對樂觀，一方面，強利潤訴求下，預計頭部企業(yè)下半年價格推漲的力度也將會加大；另一方面，我們預計下半年產量同比降幅或將逐步收窄，環(huán)比有望改善，對漲價提供支撐。過去來看，水泥公司ROE和PB相關性較強，相對PB是未來ROE變動的領先指標，例如海螺水泥相對PB于23Q2基本觸底，而后雖然單季度ROE仍在下滑，但23年下半年開始至今相對PB基本穩(wěn)定在0.54-0.56倍，未出現(xiàn)進一步下降。因此，我們認為當前水泥板塊估值已處于歷史周期相對底部，隨著水泥價格觸底回升，ROE有望出現(xiàn)向上拐點，估值端有望逐步修復。