北新建材：長(zhǎng)期穩(wěn)定成長(zhǎng)確定性高，過度悲觀后估值修復(fù)將持續(xù)

  到公司調(diào)研，機(jī)構(gòu)認(rèn)為該公司長(zhǎng)期仍具備持續(xù)成長(zhǎng)性。市場(chǎng)前期預(yù)期過于悲觀，估值僅8.4 倍，估值修復(fù)可期。

  投資要點(diǎn):

  地產(chǎn)投資放緩不改石膏板行業(yè)成長(zhǎng)性，前期市場(chǎng)預(yù)期過于悲觀。雖然2014 年上半年地產(chǎn)投資增速由19.8%滑至14.1%，建材類產(chǎn)品需求增速大多也明顯下滑，但石膏板行業(yè)需求仍增長(zhǎng)了14.6%。作為新型建材，石膏板在二次裝修中應(yīng)用廣泛，且因性能優(yōu)越仍在不斷替代其它材料。以下數(shù)據(jù)證實(shí)了此觀點(diǎn)：(1)過去10 年石膏板增速高出房屋竣工面積約10 個(gè)百分點(diǎn)；(2)新型墻體材料中石膏板占比由2005 年4.2%增至2010 年的8.2%，十二五規(guī)劃2015 年將增至20%。所以即使下游需求變，僅靠墻材結(jié)構(gòu)變化，石膏板也能維持至少5 年一倍的空間?？紤]到成熟國(guó)家美國(guó)石膏板需求中有超過50%是用于二次裝修，我國(guó)石膏板未來成長(zhǎng)性將更為穩(wěn)定，i筆者認(rèn)為年均15-20%增速將持續(xù)。而市場(chǎng)之前對(duì)于地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的建材產(chǎn)品過分悲觀，導(dǎo)致公司估值最低跌至6.9倍，目前仍只有8.4 倍，估值正常修復(fù)將繼續(xù)。

  拓展住宅隔墻、新農(nóng)村建設(shè)初見成效，保證銷售領(lǐng)跑行業(yè)。上半年公司銷量增18.1%至6.2 億平米，高于行業(yè)增速。從筆者對(duì)經(jīng)銷商的調(diào)研中看，石膏板在商用使用量確實(shí)高于民用，但民用住宅增長(zhǎng)迅速，且單位平米隔墻用量約為吊頂?shù)? 倍(若考慮雙面石膏板則為6 倍)。公司產(chǎn)品原來也多針對(duì)公裝，今年開始拓展住宅隔墻、參不新農(nóng)村建設(shè)，符合行業(yè)趨勢(shì)。目前不地產(chǎn)商的合作已有部分樓盤使用，新農(nóng)村則通過新型房屋帶勱。加上公司近幾年持續(xù)的營(yíng)銷體系改革不整合，進(jìn)一步保證出貨持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)。

  全國(guó)布局優(yōu)勢(shì)對(duì)手難撼，新型房屋與輕鋼龍骨空間廣闊將錦上添花。石膏板行業(yè)門檻在于區(qū)域性(單位價(jià)格低，運(yùn)輸半徑小)不資源依賴(脫硫石膏來自電廠)，這決定了搶占布局的重要性。公司作為唯一的全國(guó)性石膏板企業(yè)，已樹立了無人能撼的地位，2015 年將實(shí)現(xiàn)25 億平米。這種布局是后續(xù)的新型房屋不輕鋼龍骨發(fā)展的重要依托。作為新的戓略重點(diǎn)：(1)新型房屋是鋼結(jié)構(gòu)房屋技術(shù)，可提供抗震減災(zāi)、節(jié)能環(huán)保的方案；目前重點(diǎn)針對(duì)新農(nóng)村建設(shè)，僅四川廣安項(xiàng)目估計(jì)就超過3 億元。隨著消費(fèi)升級(jí)不觃?；蟪杀鞠陆?，房屋市場(chǎng)化空間廣闊。

  (2) 輕鋼龍骨規(guī)模也不亞于石膏板:龍骨目前僅母公司有不到10 萬噸產(chǎn)能，子公司泰山估計(jì)年底也將切入該領(lǐng)域。以公司25 億平米所需龍骨約187 萬噸估算，規(guī)模約112 億元，不低于目前石膏板業(yè)務(wù)。且以泰山的風(fēng)格，龍骨有望復(fù)制石膏板滿產(chǎn)滿銷的生產(chǎn)銷售方式，低成本高盈利值得期待。

  混合所有制受益標(biāo)的，長(zhǎng)期機(jī)制改進(jìn)有望進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)力。中建材作為首批混合制改革試點(diǎn)企業(yè)，公司作為中建材系公司，有望形成規(guī)范的治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部機(jī)制市場(chǎng)化，提高企業(yè)活力不長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。

  增發(fā)帶來催化劑，估值修復(fù)將繼續(xù)，強(qiáng)烈推薦。市場(chǎng)擔(dān)憂地產(chǎn)造成公司股價(jià)壓制，目前對(duì)應(yīng)14 年P(guān)E 僅8.4 倍，明顯低估。筆者看好石膏板不后續(xù)房屋、龍骨的成長(zhǎng)性，長(zhǎng)期可關(guān)注國(guó)企改革后效率提升。近期增發(fā)提供催化劑，預(yù)計(jì)14-16 年EPS 至1.95、2.32不2.67 元(攤薄前)，建議買入，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。