[原創(chuàng)]水泥企業(yè)可否借債轉(zhuǎn)股之機(jī)降低負(fù)債？

  去年10月10日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》，并同時(shí)發(fā)布《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》）。這是自2016年3月國(guó)務(wù)院首次明確提出可以通過(guò)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的方式逐步降低企業(yè)的杠桿率以來(lái)，關(guān)于如何實(shí)施新一輪債轉(zhuǎn)股的指導(dǎo)意見(jiàn)。

  據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至今年上半年，已有12家央企與有關(guān)銀行簽訂了市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股框架協(xié)議。水泥企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，近年來(lái)與不少工業(yè)行業(yè)一樣，深陷高負(fù)債率的泥潭，隨著《指導(dǎo)意見(jiàn)》落地的加速，可否借此機(jī)會(huì)降低負(fù)債率，從而達(dá)到財(cái)務(wù)健康？

  何為市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股

  本次《指導(dǎo)意見(jiàn)》的出臺(tái)也標(biāo)志著我國(guó)債轉(zhuǎn)股17年后正式重啟。債轉(zhuǎn)股，起源于英國(guó)“光榮革命”之后。顧名思義即是將債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，是一種債務(wù)重組，也是處置不良資產(chǎn)的常用方式之一。債轉(zhuǎn)股使得企業(yè)的債務(wù)減少，注冊(cè)資本增加，原債權(quán)人不再對(duì)企業(yè)享有債權(quán)，而是成為企業(yè)的股東。但在我國(guó)過(guò)去的債轉(zhuǎn)股案例中，普遍存在政府?dāng)偱坪驼稳蝿?wù)的現(xiàn)象存在，導(dǎo)致相關(guān)銀行實(shí)質(zhì)性的壞賬。

  而市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股則是以市場(chǎng)為導(dǎo)向，發(fā)改委明確表示不搞拉郎配，尊重“債轉(zhuǎn)股”各方的選擇，市場(chǎng)化定價(jià)及確定轉(zhuǎn)股條件。此外，“債轉(zhuǎn)股”新政還明確了政府不搞“托底”，不會(huì)為銀行在“債轉(zhuǎn)股”中可能遭受的損失買單，而以前搞“債轉(zhuǎn)股”，導(dǎo)致商業(yè)銀行資產(chǎn)縮水，靠政府注資才得以過(guò)關(guān)。

  市場(chǎng)如何看待債轉(zhuǎn)股

  支持債轉(zhuǎn)股的專家認(rèn)為，銀行債轉(zhuǎn)股不僅能有效抑制銀行不良貸款率，還可以獲得潛在的投資收益，特別是對(duì)于一些相對(duì)優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。對(duì)于轉(zhuǎn)股企業(yè)來(lái)說(shuō)，則有優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和拓寬潛在發(fā)展空間等優(yōu)勢(shì)。當(dāng)企業(yè)完成“債轉(zhuǎn)股”時(shí)，一方面負(fù)債能力能夠得到提升，另一方面，提高了轉(zhuǎn)股企業(yè)信譽(yù)，從而有助于企業(yè)獲得更多的融資。

  反對(duì)的聲音也頗為直接和明確。反對(duì)者認(rèn)為債轉(zhuǎn)股只是短期的賬面游戲而已。銀行的壞賬并沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性的處置和剝離，仍然在銀行手上，只不過(guò)現(xiàn)在不叫“貸款”，叫“股權(quán)”。然而如果貸款企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況沒(méi)有好轉(zhuǎn)，甚至進(jìn)一步惡化直至破產(chǎn)，那么銀行手里的股票還是會(huì)變成一張廢紙。許多轉(zhuǎn)股企業(yè)，由于在負(fù)債方面得到緩解，不思進(jìn)取和不變革的管理模式被延續(xù)，依然避免不了破產(chǎn)的境地。

  水泥行業(yè)與債轉(zhuǎn)股

  如果用一句話概括水泥行業(yè)與債轉(zhuǎn)股的關(guān)系則可以說(shuō)水泥企業(yè)總會(huì)出現(xiàn)在債轉(zhuǎn)股的多個(gè)歷史節(jié)點(diǎn)上。1999年9月2日，北京水泥廠與中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司簽訂了債轉(zhuǎn)股協(xié)議，成為我國(guó)首家債轉(zhuǎn)股企業(yè)。北京水泥廠因此而卸下了巨額的債務(wù)利息負(fù)擔(dān)，第二年第一季度即扭虧為盈，盈利500多萬(wàn)元人民幣。

  2005年，福建水泥因解決撥改貸歷史遺留問(wèn)題引發(fā)的債轉(zhuǎn)股方案終于獲準(zhǔn)實(shí)施。當(dāng)時(shí)的中建材集團(tuán)持有的中央級(jí)特種撥改貸資金本息余額5247萬(wàn)元將以每股2.84元價(jià)格轉(zhuǎn)為福建水泥國(guó)有法人股18477040股，占福建水泥總股本的9.99%，成為其第二大股東。由此,福建水泥有成為我國(guó)首家試水債轉(zhuǎn)股的上市公司。

  《指導(dǎo)意見(jiàn)》出臺(tái)后，國(guó)內(nèi)水泥產(chǎn)能第一的中國(guó)建材在債轉(zhuǎn)股方面也是頻頻涌現(xiàn)大動(dòng)作。今年2月27日，中國(guó)建材股份有限公司與交通銀行股份有限公司在北京簽署總額人民幣100億元的《市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股合作協(xié)議》。5月11日，中國(guó)建材集團(tuán)與中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行在北京簽署《市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》。

  債轉(zhuǎn)股恐無(wú)法成為降負(fù)債利器

  據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至今年上半年我國(guó)水泥行業(yè)平均負(fù)債率達(dá)到55.82%，少數(shù)企業(yè)甚至高達(dá)78%，如何在短期內(nèi)把負(fù)債率困擾著水泥行業(yè)。對(duì)于一部分國(guó)企和央企更是一大政治任務(wù)。從水泥行業(yè)在我國(guó)債轉(zhuǎn)股歷史上扮演的關(guān)鍵角色和中國(guó)建材接連簽署大協(xié)議來(lái)看，債轉(zhuǎn)股似乎可以成為降低當(dāng)前水泥行業(yè)高負(fù)債率和去高杠桿的利器。

  主要水泥企業(yè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率比較

  然而，從水泥行業(yè)現(xiàn)狀來(lái)看，想通過(guò)債轉(zhuǎn)股來(lái)降低高負(fù)債率幾乎不可能。“特別是在本輪債轉(zhuǎn)股強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化的前提下，相關(guān)銀行更加不會(huì)選擇前景堪憂的水泥行業(yè)?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士表示。雖然自2016年下半年至今，我國(guó)水泥行業(yè)無(wú)論是銷量還是盈利能力都有了明顯的回升，多家企業(yè)在今年上半年的財(cái)報(bào)中甚至出現(xiàn)了11484.33%的增幅，但究其背后的原因則不具有可持續(xù)性。

  近年水泥行業(yè)與工業(yè)企業(yè)平均負(fù)債率對(duì)比

  從近年全國(guó)固定資產(chǎn)投資的增速來(lái)看，降速不言而喻，且每?jī)|元固投所帶動(dòng)的水泥需求呈現(xiàn)斷崖式下降。錯(cuò)峰生產(chǎn)和停窯限產(chǎn)‘常態(tài)化’才是當(dāng)前行業(yè)盈利轉(zhuǎn)好的主因。一系列去產(chǎn)能和淘汰落后產(chǎn)能的措施并沒(méi)有在水泥行業(yè)得到實(shí)質(zhì)性的落實(shí)，未來(lái)行業(yè)向好的跡象十分不明朗，許多高債務(wù)企業(yè)最終破產(chǎn)的可能長(zhǎng)期存在。

  天風(fēng)證券首席投資顧問(wèn)徐善武把用“另類”來(lái)形容當(dāng)前水泥行業(yè)的供給側(cè)改革。他認(rèn)為水泥行業(yè)主要是依靠行業(yè)自身的力量進(jìn)行產(chǎn)能的市場(chǎng)化消減。這導(dǎo)致水泥行業(yè)的去產(chǎn)能,并非實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)能的“完全退出”,而是“產(chǎn)能休眠”。行業(yè)更多的是采用“以價(jià)補(bǔ)量”的方式解決短期盈利問(wèn)題,整體來(lái)看,目前包括錯(cuò)峰限產(chǎn)、能耗標(biāo)準(zhǔn)制定、專項(xiàng)基金的設(shè)立等,只不過(guò)是短期的權(quán)宜之計(jì)。雖然短期提高水泥價(jià)格,但產(chǎn)能并沒(méi)有真正退出市場(chǎng)。

  當(dāng)然，我們還應(yīng)看到債轉(zhuǎn)股對(duì)于水泥行業(yè)去產(chǎn)能可能存在阻礙作用。債轉(zhuǎn)股僅僅是對(duì)水泥企業(yè)的賬目進(jìn)行“美化”，并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改善。一些落后產(chǎn)能可能因?yàn)閭D(zhuǎn)股“起死回生”，避免被淘汰。

  此外，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、去“三高”（高產(chǎn)能、高庫(kù)存、高杠桿）背景下，水泥等產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)市場(chǎng)需求日益萎縮，債務(wù)杠桿率不斷加大，同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的增加，助推了企業(yè)信用違約的風(fēng)險(xiǎn)。顯然多數(shù)水泥企業(yè)并不是銀行業(yè)眼中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，相關(guān)銀行可能并不感興趣，比較破產(chǎn)清算時(shí)債權(quán)優(yōu)于股權(quán)。