海螺水泥：“水泥中的茅臺”

當水泥行業(yè)進入?yún)f(xié)同時代，海螺的優(yōu)勢將會更大。

今年夏天的洪澇來得令人措手不及，水泥行業(yè)也在資本市場和現(xiàn)實市場中，分別經歷了暴漲和暴跌的“過山車”。

作為水泥行業(yè)的龍頭，海螺水泥的大本營安徽省大部分地區(qū)遭遇超長梅雨季，施工和生產方面都受到一定的影響。

不過，這并不影響海螺水泥作為“水泥中的茅臺被資本市場追捧的熱度，7月30日，海螺水泥創(chuàng)下63.59元/股的歷史最高價，對應市值高達3368.04億元，超越順豐控股、萬科A、中國人保等行業(yè)龍頭。

從近10年的業(yè)績來看，雖然收入增速比貴州茅臺稍遜一籌，但海螺水泥的凈利潤從63.54億元增至343.52億元，年復合增長率為25.22%，和貴州茅臺的25.32%幾乎打平。

而從發(fā)展路徑來看，貴州茅臺依靠種種營銷手段，將“水”變成了“神仙水”，海螺水泥則依靠獨特的布局和“同盟”，點“石”成“金”，確實也有相似之處。

01 海螺出土

隨著南方雨季的結束，水泥很可能量價齊飛。而在股價創(chuàng)下歷史新高的背后，可能沒有人記得海螺水泥曾經也被“埋藏”在土里。

海螺水泥的前身是安徽寧國水泥廠。改革開放之初，為了改變國內落后的水泥生產狀況，國家決定引進兩條最先進技術的水泥生產線，一條在冀東水泥廠，一條在寧國水泥廠。

但因為外匯儲備不足，當時只能給冀東水泥廠進行全套設備引進，寧國水泥廠本著“掐頭去尾保中間”的原則，只引進主機，其他設備均采用國內配套的使用。

而后，寧國水泥廠很長一段時間面臨著生產不達標問題。雪上加霜的是，因為政策變化，原來國家撥付的1.2億元資金變成了銀行貸款，同時，用于償還外債的美元匯率不斷上升，從2.28元漲到9.8元，海螺水泥幾度面臨資金短缺困境。

正是這種困境的歷練，給寧國水泥身上種下了狼性基因，公司開始了從崗位技能工資制到自負盈虧的一系列改革，雖為國企，卻有民企的靈活性和干勁。

90年代以后，生產達標不再成為問題。但水泥本是個短腿行業(yè)，過高的運費讓水泥銷售半徑不過150公里。因此，寧國水泥開始實施T型戰(zhàn)略以及“熟料+粉磨站”的擴張模式。

所謂T型戰(zhàn)略，就是在長江沿岸石灰石資源豐富的地區(qū)建立熟料生產基地，并在沿海水泥市場較大的地區(qū)收購小規(guī)模的水泥廠，將其改造為水泥粉磨站，生產最終產品。然后，熟料生產基地的半成品，通過長江水域的低成本運力抵達市場。

寧國水泥的這一辦法解決了銷售半徑的難題，降低了運費，打開了市場，于是一舉成為行業(yè)先行者。

隨著寧國水泥廠的一步步壯大，1995年，安徽海螺水泥公司成立，寧國水泥廠以部分資產入股。1996年，海螺集團成立，總部移至蕪湖?！昂Ｂ荨边@兩個字，就源于寧國水泥廠原料的來源地——大、小海螺山。

2005年以來的15年間，海螺水泥的業(yè)績增幅經過數(shù)輪起伏，營業(yè)收入從108.26億元增長至1570.3億元，凈利潤從4.07億元增長至335.93億元，分別翻了14.5倍和82.56倍。

其中，近5年的增長勢頭尤其迅猛，收入和歸母凈利潤的增長絕對值分別占15年間增長總額的三分之二。

支撐業(yè)績快速增長和現(xiàn)金快速積累的，是海螺水泥極強的盈利能力和運營效率。近10年來，其毛利率在28.67%-47.42%之間波動，在同行業(yè)中始終處于高位。

以可觀的盈利水平實現(xiàn)銷售之后，海螺水泥在銷售回款方面的管控也十分優(yōu)秀，背后則是其強勢的營銷體系。

在海螺水泥的歷史進程中，其銷售體系經歷了一系列改革——由代銷改為直銷，由各廠銷售改為公司統(tǒng)一銷售、統(tǒng)一結算，又在這基礎上改為公司總部統(tǒng)一銷售與工廠所在地銷售相結合，并建立了產品定價程序和產品銷售激勵機制?？傊粩嘞蚋痈咝У姆较蜻M化。

這樣的結果是，近五年其應收賬款周轉天數(shù)始終維持在2.7-4.1天之間，在水泥行業(yè)市值前五名中處于最低位置。

換句話說，海螺水泥通常在4天之內收回貨款，相比于冀東水泥22天的回款周期，海螺水泥節(jié)省了半個多月的存貨資金占用。

如此，海螺水泥一邊充分利用擴大后的銷售半徑，極力發(fā)揮自身規(guī)模效應及其對應的議價能力，一邊在回款方面做到極致控制，逐步在行業(yè)內脫穎而出。

后來，水泥行業(yè)開始流傳那句話“世界水泥看中國，中國水泥看海螺”，海螺也被資本市場追捧成“水泥中的茅臺”。

02 協(xié)同之下，強者恒強

和農業(yè)類似，水泥企業(yè)的收成，不僅要看盈利和營銷能力，還得看“天”。

和往常比，今年南方多雨水，梅雨季節(jié)被明顯拉長了3周左右。而上半年的疫情，更是讓很多工地在開工和停工之間徘徊，耽誤了施工進度，直接影響著對水泥的需求。

不過，疫情帶給水泥行業(yè)的，未必全是壞處。

從歷史上來說，我國在1997年的亞洲金融危機、2003年的非典疫情、2008年的國際金融危機時，都采取了擴大基礎設施建設來應對經濟的下滑。

今年也是如此。疫情發(fā)生之后，中央明確提出推進國家規(guī)劃已明確的重大工程和基礎設施建設；7月，國家再次下發(fā)1.26萬億元專項債額度，其中將可能會被應用于基建領域。這些都將直接影響著對于水泥的需求。

在經歷了一段低迷期之后，水泥股在7月中旬迎來大漲。各券商研究員判定：梅雨天快要過了，以前堆積的需求以及基建新增的需求將全部被釋放。

不過，按照以往的路子，可能還沒等到梅雨結束，行業(yè)就已經在互相絞殺中元氣大傷，畢竟水泥并不是一個賣得多就能掙錢多的產品。

和普通的消費品如茅臺、五糧液等不同，水泥和水泥之間區(qū)別更多在于“標號”（強度標準），而不在于品牌，產品很難做出差異化。

同時，我國水泥行業(yè)是一個高度過剩的產業(yè)。2019年，我國水泥熟料產能利用率在70%左右，一小半的產能是閑置的。隨著需求的減少，一旦區(qū)域內有一家公司想掀起價格戰(zhàn)，就會影響區(qū)域內所有水泥產品的價格。

事實上，在2016年之前，水泥企業(yè)一直在價格戰(zhàn)中廝殺。

競爭最激烈的2016年，全國PO42.5水泥的出廠價約250元/噸，幾乎就是成本價。而當年水泥產量24.03億噸，為2015年以后的最高值。

活沒少干，但卻都沒掙到錢。這讓水泥行業(yè)的企業(yè)不得不從“戰(zhàn)爭”轉向“和談”。

2014年，新疆開始實行錯峰生產，也就是在冬季采暖期，通過停窯達到減少產量的目的；第二年，東北三省也開始跟上新疆的節(jié)奏。

隨后，這種水泥企業(yè)間的協(xié)同在全國范圍內擴大，方法各式各樣，有些地方冬季采暖期減少生產，有些地方夏季梅雨季節(jié)停窯檢修；有些地方大企業(yè)帶頭成立區(qū)域公司，統(tǒng)一生產、調度產品。

但總體邏輯離不開一個，即通過控制市場上水泥的總量，達到穩(wěn)定價格的目的。

協(xié)同限產有效地維持了水泥的價格與行業(yè)整體毛利水平。盡管水泥行業(yè)今年遭到了疫情以及雨季的打擊，但水泥行業(yè)的利潤表現(xiàn)總體穩(wěn)健。

水泥大數(shù)據(jù)研究院預計，受開年以來的水泥高價、低煤炭動力成本、復工以來有力的需求支撐以及行業(yè)的成本控制，上半年水泥行業(yè)利潤預計將超過700億元，超過2018年上半年水平，僅次于2019年。

一位水泥企業(yè)負責人表示，近期水泥價格跌落較往年大，最多相較往年下降了100元每噸。不過，他們似乎并不太擔心：“隨著梅雨季節(jié)結束，需求量增大，我們也著手恢復水泥價格。”

03 優(yōu)勢能維持多久？

作為行業(yè)的龍頭，海螺水泥一直以強者的姿態(tài)示人，在完全競爭時代已經賺得盆滿缽滿。進入?yún)f(xié)同時代之后，相當于是從Hard模式切換成Easy模式，更加游刃有余。

關于這種強勢水泥大企業(yè)主導下的協(xié)同生產，曾經有專家、學者對其合法性提出質疑，但是，水泥產品離消費者相對較遠，和高房價相比，其價格提升不太容易傳導到消費端。另外，價格提升的確對于行業(yè)、企業(yè)以及從業(yè)者產生正面影響，所以，后來其合法性問題便很少有人再提。

但目前的協(xié)同生產，需要建立在需求足夠多的基礎上，一旦需求下降，協(xié)同生產可能就不那么容易開展。當前這種協(xié)同狀態(tài)能維持多久，是難以確定的。

例如，在當前的東北水泥行業(yè)，因為需求嚴重不足，產能嚴重過剩，水泥企業(yè)聯(lián)盟一次又一次破裂。從價格中就能窺見混戰(zhàn)帶來的結果，東北水泥和長三角地區(qū)水泥價格，差價在200元左右。在這種差價的誘惑下，東北的水泥甚至通過海運，奔襲2000多公里，殺到長三角腹地。

隨著需求減少，其他地區(qū)的水泥企業(yè)也有可能遇到類似的困境。但等不到那個時候，水泥行業(yè)更有可能朝著另外一個方向發(fā)展。

目前，發(fā)達國家如歐洲、美國、日本，其水泥用量均已由高峰期下降了50%以上，但是其水泥企業(yè)的日子過得非常滋潤。

歐美國家的經驗是，在需求下降的過程中，優(yōu)勢水泥企業(yè)通過收購關停了近一半多的水泥廠，最后形成幾家大的水泥企業(yè)，維持著市場平衡和價格穩(wěn)定。

對于海螺水泥來說，在需求下降的過程中，那些成本控制差、環(huán)保不達標的企業(yè)必然會走向衰落，海螺水泥可以趁此機會收購產能，之后再進行關停，相當于用金錢換市場。

手握大量現(xiàn)金、負債率又低的海螺水泥，完全有能力進行這項操作。

目前，海螺的帶息債務從2012年的210.8億元，逐漸減少至2020年3月末的72.53億元，資產負債率也從44.24%降至18.02%。相對于同行業(yè)可比上市公司17%-66%的資產負債率，已經處于很低的水平。同時，其賬面貨幣資金和交易性金融資產合計高達745.21億元，合計占總資產的41.47%。

從海螺一系列動作以及數(shù)據(jù)上來看，海螺水泥已經走在了用金錢換市場的路上。

根據(jù)海螺水泥2019年年報顯示，報告期內新增熟料產能90萬噸，水泥產能625萬噸。并預計2020年新增熟料產能450萬噸、水泥產能770萬噸(不含并購)。

目前，國家已經明令禁止水泥新增產能，只能通過嚴格的產能置換政策，用先進的產能置換掉落后的產能。海螺水泥這些新增，正是收購了原有的落后指標。

從數(shù)據(jù)來看，2019年海螺的水泥和熟料合計經銷量為4.32億噸，同比增長17.44%；相比之下，2019年中國水泥總產量為19935.1萬噸，同比增長6.9%。海螺的增幅要遠遠大于行業(yè)增幅，說明行業(yè)正在朝著海螺這樣的大企業(yè)集中。

兼并之外，海螺水泥更是有備而來。

近幾年，多地政府陸續(xù)出臺了多個文件，“綠色礦山”成為發(fā)展口號，礦山開采標準逐步提升，一些無法獲得采礦權的小規(guī)模公司被迫陸續(xù)關閉然后退出市場。

行業(yè)里的其他大型水泥公司，包括冀東水泥、中聯(lián)水泥、華新水泥在內的幾家水泥企業(yè)，目前的石灰石外購比例在5%-30%之間。

但海螺水泥能做到石灰石自供比例100%。截至2019年末，海螺水泥賬面有48.1億元的礦山開采權，其中2019年新增17.4億元。這部分開采權對應的石灰石儲量大約為150億噸，相當于華潤水泥、南方水泥、華新水泥、紅獅水泥、中聯(lián)水泥和冀東水泥六家水泥公司石灰石儲量總量的82%。

方正證券做過一個測算：以30-45元/噸的石灰石外售價格、38年開采年限、4億噸開采量計算，這部分礦山的折現(xiàn)價值在414億-939億元之間，將在未來成為行業(yè)內重要的原材料來源。

所以，協(xié)同生產只是當前水泥行業(yè)發(fā)展到一定階段的處理辦法，一定不會長久。最終，強者恒強，優(yōu)質的大型水泥企業(yè)也許才是未來的主流玩家。