金隅股份:資產(chǎn)重組提升利潤(rùn)率

　　金隅股份(2009)是全國(guó)最大的建筑材料生產(chǎn)企業(yè)之一，也是環(huán)渤海灣地區(qū)最大的建材制造商，且產(chǎn)業(yè)鏈縱向拓展到了房地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)投資與管理，在北京建立了強(qiáng)大的市場(chǎng)地位。依托縱向一體化的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，公司建立了較為獨(dú)特的商業(yè)模式，實(shí)現(xiàn)了板塊間的協(xié)同效應(yīng)。我們認(rèn)為其水泥和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)是未來主要的增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　水泥業(yè)務(wù)包括水泥、熟料和商品混凝土的產(chǎn)銷。作為國(guó)家重點(diǎn)支持的大型水泥生產(chǎn)商之一，公司連同其參股的太行水泥(600553.SS/人民幣10.96，未有評(píng)級(jí))是北京、天津和河北地區(qū)最大的水泥供應(yīng)商以及北京最大的水泥生產(chǎn)商，在北京2008年總的水泥市場(chǎng)和高標(biāo)號(hào)水泥市場(chǎng)分別占據(jù)40%和70%的份額。公司也是2008年北京最大的商品混凝土供應(yīng)商。

　　得益于領(lǐng)先的市場(chǎng)地位和產(chǎn)質(zhì)量量，公司為08年北京奧運(yùn)相關(guān)建設(shè)項(xiàng)目提供了超過90%的水泥產(chǎn)品。公司同時(shí)也是首都機(jī)場(chǎng)T3航站樓、京滬高速鐵路、北京地鐵、南水北調(diào)等眾多大型重點(diǎn)工程的主要水泥供應(yīng)商。

　　水泥產(chǎn)能并購能力強(qiáng)

　　作為區(qū)域水泥市場(chǎng)集成的領(lǐng)導(dǎo)者，金隅股份通過內(nèi)生增長(zhǎng)和并購積極擴(kuò)大水泥產(chǎn)能。2008年，公司的水泥產(chǎn)能達(dá)到了1,400萬噸 (包括聯(lián)營(yíng)公司太行水泥)，較2007年實(shí)現(xiàn)翻番。為了進(jìn)一步加強(qiáng)在環(huán)渤海地區(qū)的領(lǐng)導(dǎo)地位，公司計(jì)劃09年和10年將水泥年產(chǎn)能分別提高至2,000萬噸和3,000萬噸。

　　房地產(chǎn)開發(fā)及其相關(guān)的水泥、建材業(yè)務(wù)將受益于北京房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度和房地產(chǎn)投資的回升。

　　持優(yōu)質(zhì)物業(yè)升值潛質(zhì)大

　　與同業(yè)相比，我們認(rèn)為公司憑借國(guó)資背景和在保障房開發(fā)業(yè)務(wù)上的較大比重使得房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)在市場(chǎng)回調(diào)以及政策收緊的情況下保持相對(duì)穩(wěn)定。未來不斷將其大量的工業(yè)用地轉(zhuǎn)為住宅和商業(yè)用地將成為公司低廉有效的土地儲(chǔ)備擴(kuò)充方式。公司的優(yōu)質(zhì)持有物業(yè)不僅帶來了穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而且由于分布于北京的黃金地段，未來升值潛質(zhì)巨大。

　　金隅股份的母公司金隅集團(tuán)通過收購太行華信的大部分權(quán)益，成為A股上市公司太行水泥的間接控股股東。由于中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求金隅集團(tuán)避免與太行水泥在水泥業(yè)務(wù)上的潛在競(jìng)爭(zhēng)，金隅集團(tuán)已承諾將其水泥資產(chǎn)和業(yè)務(wù)(包括金隅股份的水泥資產(chǎn)和業(yè)務(wù))注入太行水泥。此外，資產(chǎn)重組必須于金隅股份上市后24個(gè)月內(nèi)完成。

　　資產(chǎn)重組的可能方式之一是太行水泥向金隅股份發(fā)行新股，從而使金隅股份成為其控股股東。由于當(dāng)前太行水泥的利潤(rùn)率大大低于北京金隅自營(yíng)資產(chǎn)的利潤(rùn)率，我們預(yù)計(jì)金隅股份在完全控制太行水泥的業(yè)務(wù)后將進(jìn)一步改善其經(jīng)營(yíng)狀況。另一方面，重組的主要風(fēng)險(xiǎn)是注入資產(chǎn)的定價(jià)尚不確定，有待獨(dú)立第三方的資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估，而發(fā)行新股的數(shù)量很大程度上取決于太行水泥的股價(jià)。