徐工機(jī)械：受益行業(yè)集中度提升 業(yè)績高增長持續(xù)

  事件：

  近日徐工機(jī)械發(fā)布了《2017年年度報(bào)告》、《2018年第一季度報(bào)告》等一系列公告。2017年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入291.31億元，同比增長72.46%；歸屬于上市公司股東的凈利潤10.21億元，同比增長389.31%；扣非后凈利潤8.29億元，同比扭虧為盈。公司2017年度利潤分配預(yù)案為每10股派發(fā)現(xiàn)金股利0.4元(含稅)人民幣。2018年第一季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入107.84億元，同比增長79.79%；歸屬于上市公司股東的凈利潤5.19億元，同比增長157.39%；扣非后凈利潤4.92億元，同比增長205.67%。

  投資要點(diǎn)：

  業(yè)績高增長持續(xù)，一季度營收創(chuàng)歷史第一季度單季最佳：公司2017年?duì)I業(yè)收入排歷史第三位，僅次于2011年和2012年；從同比增長來看，2016年?duì)I收終結(jié)了2012年至2015年連續(xù)4年持續(xù)負(fù)增長之后實(shí)現(xiàn)1.17%的小幅增長，2017年?duì)I收迎來爆發(fā)性修復(fù)。歸母凈利潤雖然是經(jīng)歷2012年至2015年連續(xù)4年持續(xù)大幅負(fù)增長之后迎來2016年和2017年連續(xù)兩年爆發(fā)式增長，但2015年基數(shù)很低，以至于2017年歸母凈利潤依舊小于2009年至2013年的時(shí)期?？鄯呛髿w母凈利潤在經(jīng)歷2015年和2016年連續(xù)兩年為負(fù)之后扭虧為盈，迎來良好修復(fù)，但依舊小于2010年至2013年的時(shí)期。2018年第一季度營收創(chuàng)歷史第一季度單季最佳，第一季度歸母凈利潤連續(xù)第三年回升，絕對額排歷史第一季度單季第三，第一季度扣非后歸母凈利潤絕對額也為歷史第一季度單季第三，二者都僅次于2011年和2012年的第一季度，略高于2010年的第一季度。值得一提的是公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額情況，2016年以來其已是連續(xù)9個(gè)季度為正，且保持較為平穩(wěn)的凈流入態(tài)勢。2018年第一季度的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為7.22億元，同比增長4.42%；2017年全年為31.53億元，同比增長40.44%。

  受益行業(yè)集中度提升：在2012年至2016年工程機(jī)械行業(yè)周期性深度調(diào)整中，部分企業(yè)退出工程機(jī)械行業(yè)，而在2016年下半年工程機(jī)械行業(yè)迎來觸底反彈后，龍頭企業(yè)憑借產(chǎn)品、渠道、規(guī)模等優(yōu)勢迅速搶占市場，目前工程機(jī)械行業(yè)復(fù)蘇趨勢持續(xù)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。公司作為輪式起重機(jī)第一品牌(輪式起重機(jī)市場占有率全球第一)，充分受益此行業(yè)復(fù)蘇。同時(shí)，公司的隨車起重機(jī)、履帶起重機(jī)、壓路機(jī)、平地機(jī)、水平定向鉆機(jī)、旋挖鉆機(jī)、舉高類消防車等核心產(chǎn)品市場占有率居國內(nèi)第一，2017年研發(fā)投入占營收比例5.51%，累計(jì)授權(quán)專利4493件(其中發(fā)明專利1046件)，競爭優(yōu)勢明顯。營收占比三分之一的起重機(jī)械2017年?duì)I收同比增長94.01%，增長高于其他產(chǎn)品，營收占比提升至36.49%。雖然2017年起重機(jī)械的毛利率同比減少0.50個(gè)百分點(diǎn)至23.11%，但其毛利率水平依舊高于鏟運(yùn)機(jī)械、樁工機(jī)械等產(chǎn)品。2017年公司整體工程機(jī)械的毛利率同比減少0.56%至18.89%，主要是鋼材等原材料上升和二手機(jī)處理力度加大導(dǎo)致。境外產(chǎn)品毛利率增加0.2%至21.44%，主要受益于人民幣升值。從應(yīng)收賬款看，2017年底應(yīng)收賬款下降至144.86億元，2018年第一季度上升至162.41億元，距離2015年第三季度末創(chuàng)下的歷史最高值228.49億元較遠(yuǎn)，處于近年來較好水平。但從存貨看，存貨上升速度較快，2017年底為93.71億元，2018年第一季度為98.81億元，連續(xù)創(chuàng)出歷史新高，年報(bào)中顯示公司工程機(jī)械產(chǎn)品生產(chǎn)量增長幅度和絕對值均高于銷售量，使得庫存量增長117.33%至8352臺，存貨的明顯增長主要源自公司根據(jù)市場預(yù)計(jì)情況增加了原材料和庫存商品，我們需要后續(xù)重點(diǎn)跟蹤公司存貨的銷售情況。

  定增已獲證監(jiān)會核準(zhǔn)，看好高空作業(yè)平臺項(xiàng)目：公司一直在推進(jìn)以3.12元/股的價(jià)格向華信工業(yè)等四名戰(zhàn)略投資者定向發(fā)行13.32億股(鎖定36個(gè)月)、募資不超過41.56億元、投向7個(gè)項(xiàng)目的定增計(jì)劃，以推動公司的轉(zhuǎn)型升級和國際化布局。7個(gè)募投項(xiàng)目中除徐工機(jī)械工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)化提升項(xiàng)目屬于公司內(nèi)部信息化提升外，智能化地下空間施工裝備制造項(xiàng)目等6個(gè)制造類項(xiàng)目均屬于機(jī)械產(chǎn)品生產(chǎn)制造，3個(gè)高端裝備智能化制造項(xiàng)目將豐富公司的高端裝備產(chǎn)品線；智能化壓縮站項(xiàng)目將使公司迅速切入環(huán)境產(chǎn)業(yè)；大型樁工機(jī)械產(chǎn)業(yè)化升級技改工程項(xiàng)目、印度工程機(jī)械生產(chǎn)制造基地投資項(xiàng)目將推動公司工程機(jī)械的轉(zhuǎn)型升級和國際化布局。2018年2月1日公司已收到中國證監(jiān)會出具的核準(zhǔn)非公開發(fā)行股票批文。我們較為看好此次定增募投項(xiàng)目中的高空作業(yè)平臺智能制造項(xiàng)目的未來發(fā)展空間。高空作業(yè)平臺智能制造項(xiàng)目由子公司徐工消防實(shí)施，產(chǎn)品基于起重機(jī)械的核心技術(shù)，目前已小批量產(chǎn)銷。公司2016年投資2億元設(shè)立了徐工消防安全裝備有限公司，專業(yè)從事滅火類消防車、舉高類消防車、專勤類消防車、保障類消防車及其配套件的研發(fā)、生產(chǎn)制造、銷售、租賃、維修和技術(shù)服務(wù)；升降工作平臺及其配套件的研發(fā)、生產(chǎn)制造、銷售、租賃、維修和技術(shù)服務(wù)?；诠驹谳喪狡鹬貦C(jī)方面的技術(shù)優(yōu)勢，我們預(yù)計(jì)公司的高空作業(yè)平臺項(xiàng)目將成為未來重要的利潤增長點(diǎn)。